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什么是好并购(上)

道科创 · 2020-02-24 14:02

前面几篇文章,笔者用一个故事讲了痴迷并购可能会给上市公司带来的风险。并购的高风险有目共睹,近两年年底集中的商誉爆雷就是明证。但并购也不是一无是处,在特定条件下,并购会加速企业发展。笔者今天和大家聊聊,如何才能从一堆坏果子里面挑出好果子。

并购有必要性

中国企业的集中度比国外要低。由于特殊的历史原因,很多企业在1978年之后才成立,行业竞争格局极度分散。但强者恒强是行业规律,行业集中化的趋势不可阻挡。从1980年代全国各地办家庭作坊,到1990年代江浙小老板年入数百万让人羡慕,再到2000年后大量小企业倒闭,集中化的案例就在我们身边。最近这十年的行业集中化趋势尤其明显。小企业生存越来越难。隔一段时间就能看到新闻谈及国家出台政策支持中小企业。

中国的企业集中化还没有结束。对比中国上市公司和海外对标企业,国内龙头规模大多还没到天花板。并购是头部企业做大做强的有效工具之一。可以通过并购消灭对手,让行业竞争格局得到优化。也有些企业借助并购进入上下游,获得一体化优势。

另外,国内一些企业以低端产品起家做大,现在处在产品转型升级阶段。但由于中国工业化时间太短,缺乏相关技术积累和人才。而国外有些企业,虽然规模不大,经营不善,但是技术积累很多,代表了欧美工业化的百年底蕴。收购这些小企业可以快速提升技术水平。国内企业向海外销售产品时,获取当地渠道以及熟悉本地市场的人才,也是并购的动机之一。

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并购只是买买买?

大企业融资容易,也让行业集中化有了资金支持。银行都嫌贫爱富,毕竟是一门生意,谁都想借给更可能还钱的人。上市也让大企业和对手拉开了差距。上市以后的大企业,手握巨额募集资金,可以在短时间内扩大与其他对手间的差距。

人有了钱,就有可能会膨胀。并购嘛,不就是我出钱买东西,都听我的吗?真的这么简单吗?

并购如果简单,就不会有那么多失败案例了。有统计表明,大约七到九成的并购达不到预期,无论在美国市场还是中国市场。远的不提,从2013年开始的A股并购潮,到2018年和2019年报开始集中爆雷,就说明并购是个多么高风险高难度的工作。

并购不仅是花钱买来一些资产,然后资产就自动运行那么简单。花钱只能买到一堆房屋设备。设备需要人来运转,产品需要人来销售。收购方要与一群不熟悉的员工建立信任,了解他们的才能之后因才施用、合理激励。还得消化吸收收购来的技术,维持创新速度,不被同行落下。而且要熟悉产品和客户,做到高效营销,与客户保持良好合作。

如何才能避免并购失败?什么是好的并购?笔者认为,好并购有如下特征:

态度端正

先看看什么是不端正的并购态度。A股有些并购是为了获得盈利避免退市,或者为了推高利润,配合资金炒作股价。虽然这种企业为了并购有人买单,会讲个美妙的故事,让很多人支持定增计划。但这种情况比较好分辨。投资者可以去看上市公司起家的业务,如果发展停滞,甚至亏损,这时候企业去外面并购,大概率目的不纯。

也有些企业家,有自大自恋倾向。他们个人成就到了一定水平,加上眼界有限,有了无所不知无所不能的错觉。作为老板在企业内说一不二,找到了土皇帝的感觉,一心想要建立“企业帝国”。为了获得征服感满足支配欲,不考虑自身客观条件、购买资产质量和能否经营得好,一味求大。而且因为过去一帆风顺,他们高估了自己的能力,低估了达成目标的难度,对扩长速度有不切实际的追求。

投资者作为企业外部人,按理很少有机会深入接触企业管理层。不过,如果做个有心人,关注公司相关报道、人物访谈、机构调研记录以及公司对自己的评价,分析这些材料,有可能找出一些极品案例。这种难伺候的老板,就像人群中的姚明,特别显眼。不需要用到特别高深的技巧,就能发现这种人的异常之处。

他们会夸大自己的特殊之处。他们追求权力和等级。在公司内部开会的视频里,其他高管在他身边雁翅形排列,整整齐齐,面无表情,噤若寒蝉。他说话不容质疑,对自己的优点和企业优势说得滔滔不绝。他对自己的评价是慷慨、正义、客观、理性和敢作敢为。即使在外人看来,这种优点并不存在。他特别容易发怒,对下属的错误反应激烈,当众怒斥,毫不考虑别人的感受。

这种人,一直活在自己的梦里自嗨,不去了解外部世界的真相。下属为了饭碗不愿揭穿皇帝没穿衣服。直到他作死到一定程度,被现实拦头一棒。过度透支能力,做大规模并购,然后失败,是一种可能的结果。

为了战略目的

好的并购应该符合业务发展规律,是为了达成公司战略的一个步骤,但不是全部。并购一般分为横向并购、纵向并购和混合并购。横向并购,简单说就是吞并对手,让自己的份额变大。这种并购,一般是基于降低成本提升定价能力的逻辑。典型案例是分众传媒和聚众传媒的合并。两个电梯媒体合为一家之后,不必再争相给大楼物业更高租金,也不必为争夺广告客户竞相杀价。

纵向并购指的是进入上下游。一般这种并购是为了减少不同环节间的交易成本,无论是财务报表可见的税费运输成本,还是时间滞后、质量风险等不在财报上的成本。典型案例比如双汇收购美国养猪场,控制了低成本的上游原材料。也有企业去并购下游的渠道,加强对渠道的控制力。

混合并购指的是针对既不是同行也不是上下游的收购。这种并购一般基于管理改善的逻辑,或者为了进入新业务,需要操盘企业有非常高的管理水平,成功概率较低。

结论

并购具有高难度高失败率的特点。基于战略目的做并购,而不是为了满足管理层其他不上台面的诉求,才能有效提高并购成功率。

除此以外,还有很多前提条件限制了并购的成功率。笔者会在下一篇文章中详细解释。请关注道科创专栏。我们一般会在下午16:00-18:00更新文章。

本文仅代表作者个人观点,不代表道科创平台。文章观点仅供交流、分享,不构成对投资人的任何投资建议。据此操作,风险自担。

作者:乌鸦炸酱面

来源:道科创

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